Não só os preços, a atividade também está em risco

Os primeiros impactos globais da guerra entre a Rússia e a Ucrânia correspondiam ao plano financeiro: mesmo antes da invasão russa, houve uma alta nos preços das commodities, fenômeno sobre o qual já se deu muita atenção. Além da forte volatilidade das commodities foi associado a um agravamento das condições financeiras globais.

Os principais índices globais mostram grandes recuos desde o início do ano e a volatilidade aumentou: não apenas para ações (o VIX, também conhecido como “índice do medo” atingiu na semana passada seu maior valor desde o início de 2021), mas também para títulos do Tesouro (instrumentos “paraíso seguro” para investidores em contextos adversos) e moedas internacionais , ambos medidos com indicadores semelhantes ao VIX. Até a SEC (organização americana análoga à CNV local) alertou, em inusitada comunicação às operadoras, monitorar ativamente o risco da contraparte e exigir a maior garantia possível para operações financeiras.

Alguns indicadores de estresse financeiro (por exemplo, o spread 3M Fraois) atingiram seu nível mais alto desde abril de 2020, em plena crise da pandemia. Mas, com o passar dos dias, já se começa a vislumbrar que os potenciais impactos na atividade global para este ano superariam os que causam a turbulência financeira: o aumento da inflação (onde o aumento das commodities afeta) e interrupções no comércio global podem prejudicar a dinâmica do PIB global em 2022.

Em relação a este último ponto, deve-se notar que, embora a China seja o principal parceiro comercial bilateral da Rússia, a União Europeia (UE), como um todo, supera o país asiático, uma vez que responde por quase dois quintos do comércio exterior russo. Similarmente, A Rússia é o quarto fornecedor externo de bens à UE, onde 22 dos 27 países têm déficit comercial com aquela nação. Mas o que é crucial é o tipo de importações que a UE atende à Rússia: dois terços das compras estão relacionadas à energia, onde 40% das necessidades de abastecimento de gás da UE são supridas pela Rússia. Um ativo econômico e geopolítico nada menos.

Mas não é só energia. Rússia e Ucrânia são grandes players no mercado global de grãos, metais e minerais. Antes da crise sanitária, pouco mais de um em cada dois dólares exportados pela Ucrânia correspondia a produtos agrícolas (quase todos os cereais e oleaginosas), metais (principalmente ferro e aço) e mineração. Em relação aos cereais, ambos os países representavam (antes da invasão) aproximadamente um terço das exportações mundiais de trigo e um quinto do milhorespectivamente.

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No que diz respeito ao trigo, para além da evolução explosiva do seu preço (+50% desde o início do ano e +25% apenas desde a invasão), a guerra apresenta uma potencial crise humanitária e alimentar em alguns países. Especificamente, antes do aparecimento do coronavírus, Tunísia, Israel, Egito e Turquia dependiam de pelo menos 50% (até mais de 70%) do trigo russo-ucraniano para satisfazer sua demanda interna.

Ainda maior é a relevância desses dois players no mercado de girassol: a maior parte do comércio mundial de óleo de girassol está concentrada no Mar Negro, com a Ucrânia e a Rússia concentrando quase 80%. O preço do óleo de girassol quase dobrou desde o início do ano e aumentou 48% apenas desde o início da guerra.

suprimentos globais

As interrupções no abastecimento global dos principais produtos de exportação desses dois países já são levando a um agravamento das perspectivas econômicas globais. Logicamente, as economias mais afetadas serão tanto a Ucrânia quanto a Rússia, que de um crescimento projetado pelo FMI em outubro de 2,9% e 3,6%, respectivamente, cairia pelo menos 7% e 50% segundo outras estimativas. Mas isto não é tudo: Embora a Rússia e a Ucrânia representem pouco mais de 2% da economia global, a chave está no efeito contágio.

Além disso, após os primeiros seis dias da invasão, a Focus Economics cortou as projeções de crescimento para a zona euro em 0,3 pp face às apuradas em janeiro de 2022. A OCDE, em linha com vários bancos de investimento de referência, estimou recentemente que, na ausência de políticas fiscais que buscam amenizar os impactos da crise, Crescimento da zona do euro pode cair até 1,4 pp em relação ao cenário básico (+4,3% ano-a-ano em 2022) projetado em dezembro de 2021. A economia global não estaria segura: A OCDE estima um decréscimo de um ponto em relação às projeções anteriores de crescimento mundial (4,5%). O FMI publicará seu principal relatório (o World Economic Outlook) em abril, no qual boa parte dos impactos sobre a atividade global já podem estar internalizados.

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Similarmente, as expectativas de inflação global foram fortemente corrigidas para cima (pode aumentar até 2,5 pp em relação ao cenário de base apenas devido ao efeito Ucrânia). As ações do FED, como diretor da orquestra financeira internacional, serão cruciais. E, de fato, o efeito da guerra já desempenhou um papel na primeira reunião do FOMC de 2022.

A (exacerbada) encruzilhada do Fed

A quarta-feira desta semana pode ter marcado o fim de uma era de ultraliquidez global. Poderia, porque embora as cartas estejam embaralhadas, elas ainda não foram jogadas. O Fed, pela primeira vez desde meados de 2019, elevou a taxa de referência em 25bps. A decisão ficou aquém do que o mercado esperava antes da invasão russa (+50 bps), mas refletiu a maior preocupação com a escalada da inflação (7,9% ano a ano, a maior em quatro décadas), onde a guerra e a geopolítica logicamente significado.

No entanto, deu sinais de vital importância no plano antiinflacionário: o Fed espera pelo menos seis aumentos de juros para o resto do ano (enquanto no final de dezembro eles projetavam não mais que quatro). Assim, levaria a taxa dos fundos do Fed para 1,9% até o final do ano. Também, crucialmente, ele afirmou que vai começar a reduzir o balanço. Para colocar em perspectiva: na crise anterior, o aperto só chegou por volta de 2013cerca de cinco anos depoisenquanto agora viria apenas um ano e meses após a pandemia.

Logicamente, diante da ruptura observada no mercado de commodities (inesperada na reunião de dezembro), o Fed elevou a perspectiva de inflação (de 2,6% para 4,3%). Mais importante ainda é o corte na projeção de crescimento (dos 4% esperados para 2022 para os atuais 2,8%). E este é o ponto chave: no dilema do Fed, o risco de recessão ainda parece subestimado.

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O Fed projeta um aumento dos juros tão rápido quanto o anterior à crise do subprime em um contexto inflacionário e de crise energética não visto desde a década de 1980. Embora a inflação possa moderar o impacto do aumento das taxas sobre o crédito e o investimento, o menor crescimento já esperado pode ser ainda mais afetado. Alguns indicadores principais de recessão (como o spread entre o t-bill de 10 e 2 anos discutido acima) estão perigosamente próximos do território de alerta.

Comentários finais

O impacto global do conflito entre a Rússia e a Ucrânia excede claramente o do aumento das commodities e da turbulência financeira: Não são apenas os preços, as perturbações financeiras e comerciais já estão a ter consequências nas perspetivas de atividade. De fato, pedidos de compra e projetos de investimento, somados à confiança do consumidor (três motores da economia moderna), serão afetados nos próximos meses.

Paralelo, o Fed está na maior encruzilhada recente: enfrenta a maior inflação dos últimos quarenta anos e projeta a maior alta de juros desde antes da crise do subprime, sem ao mesmo tempo estimar uma queda considerável do nível de atividade como resultado de políticas monetárias e creditícias mais restritivas. A inflação não é mais um fantasma. Similarmente, a recessão pode estar ao virar da esquina se o conflito não diminuirse suas consequências não forem compensadas e/ou se a luta do Fed contra a inflação acabar colocando em xeque a atividade.

No nível local, as análises se limitaram principalmente ao equilíbrio cambial (agricultura x energia) que o conflito implica. No entanto, a importância do crescimento econômico global mais lento do que o esperado é alta e pode ter impactos na economia argentina. Neste sentido, o melhor cenário a esperar é uma solução rápida para o conflito de guerraseguida de uma rápida reação coordenada para mitigar esses impactos.

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